Investment in Antikörperunternehmen: Chancen für fachkundige Anleger

Der Antikörpersektor bietet Ärztinnen und Ärzten gute Gelegenheiten, am medizinischen und kommerziellen Fortschritt zu partizipieren.

Der Antikörpersektor gehört zu den am schnellsten wachsenden Bereichen der Biotechindustrie. Zwar wurde der erste Antikörper – OKT3 von Johnson & Johnson – bereits 1986 zugelassen, die eigentliche Ära der Antikörper begann aber erst 1997 mit dem kommerziellen Erfolg von Rituxan/Mabthera. In kurzem zeitlichem Abstand folgte die Zulassung der Blockbuster Synagis, Herceptin und Remicade (Tabelle 1). Im Jahr 2007 setzten die 21 zugelassenen Antikörper bereits 25 Milliarden US-Dollar um.

Damit besteht heute eine andere kommerzielle Basis als zu Zeiten des Börsenhypes zur Jahrtausendwende, der stark technologiegetrieben war. Während einige Technologien, zum Beispiel Genomics und Gentherapie, die hohen Erwartungen nicht erfüllen konnten, befinden sich Antikörper kommerziell auf einem Wachstumspfad. Nach konservativen Schätzungen werden sich die Umsätze in den nächsten fünf Jahren fast verdoppeln. Von dem hohen Umsatzwachstum und den weiteren 180 Antikörpern, die sich weltweit in der klinischen Entwicklung befinden, sollten neben den Patienten auch die Investoren profitieren.

Woher kommt der überragende Erfolg dieser neuen Medikamentenklasse? Antikörper haben eine verbesserte Spezifität im Vergleich zu chemischen Wirkstoffen, das heißt, sie sind in der Lage, kranke Zellen anhand von charakteristischen Oberflächenmolekülen zu erkennen und gezielt zu zerstören. Dies führt zu geringeren Nebenwirkungen und einer besseren Wirksamkeit. Weitere Vorteile sind, im Vergleich zur traditionellen Medikamentenentwicklung, die kürzere Entwicklungszeit und die höhere Erfolgswahrscheinlichkeit. Für den Biotechinvestor bedeutet dies ein geringeres Verlustrisiko und die Chance, dass sein Unternehmen schneller die Gewinnzone erreicht. Die bessere klinische Wirksamkeit erlaubt den Antikörperunternehmen, ihre Medikamente teuer zu verkaufen, wodurch sie
Gewinnmargen erzielen, von denen Pharmaunternehmen oft nur träumen.

Antikörper haben ein breites Anwendungsspektrum und daher ein großes Marktpotenzial. Der Schwerpunkt liegt in den Bereichen Krebs und Autoimmunerkrankungen (Rheuma, Morbus Crohn, Psoriasis, multiple Sklerose). Mittlerweile werden Antikörper aber auch erfolgreich gegen Krankheiten wie Asthma (Xolair), respiratorische Synzytialviren (Synagis) oder altersabhängige Makuladegeneration (Lucentis) eingesetzt.

Die Attraktivität des Antikörpersektors zeigt sich auch durch die vielen Fusionen und Übernahmen. Pharmaunternehmen haben das Potenzial der Antikörper frühzeitig erkannt und in der Vergangenheit viele innovative Antikörperunternehmen aufgekauft. Investoren profitierten dabei in den meisten Fällen von einer saftigen Übernahmeprämie (Tabelle 2).

Für Anleger, die von diesem Wachstumssegment profitieren möchten, stellt sich zunächst die Frage, in einen Technologieanbieter oder in einen Medikamentenentwickler zu investieren. Erstgenannte besitzen eine interessante Antikörpertechnologie, die sie an Pharmaunternehmen auslizenzieren. Morphosys, Medarex und Ablynx gehören in diese Gruppe. Entwickelt der Lizenzpartner auf der Grundlage dieser Technologie ein Medikament, so erhält das Antikörperunternehmen Meilensteinzahlungen und Lizenzgebühren. Die Meilensteinzahlungen können bis zur Zulassung des Medikaments einen dreistelligen Millionenbetrag ausmachen. Die Lizenzgebühren betragen üblicherweise fünf bis zehn Prozent vom künftigen Umsatz. Häufig verwenden die Technologieunternehmen die Mittelzuflüsse aus der Partnerschaft zum Aufbau einer eigenen Produktpipeline.

Einer der Vorteile der Technologieanbieter ist, dass durch die zahlreichen Partnerschaften das Risiko eines Fehlschlags und damit auch eines dramatischen Kurseinbruchs vermindert wird. Da die Unternehmen aber nur fünf bis zehn Prozent der künftigen Umsätze an Lizenzgebühren erhalten, ist allerdings auch ein möglicher Kursgewinn an der Börse begrenzt. Ein Risiko besteht darin, dass die Technologie möglicherweise in einigen Jahren überholt ist und die Unternehmen nicht in der Lage sind, ihre Technologie kontinuierlich zu verbessern, um wettbewerbsfähig zu bleiben.

Interessanterweise sind mehrere der börsennotierten Technologieanbieter in den letzten Jahren übernommen worden (Cambridge Antibody Technology Group – CAT – durch Astrazeneca; Abgenix durch Amgen). Von den bedeutendsten bislang nicht akquirierten Unternehmen sind Medarex und Ablynx weiterhin unabhängig, und Morphosys hat kürzlich einen Megadeal mit Novartis abgeschlossen. Das Münchener Biotechunternehmen erhält über die nächsten zehn Jahre 600 Millionen US-Dollar, die Hälfte als Technologiezahlung und die andere Hälfte für Forschungsarbeiten zur Entwicklung von Antikörpern. Darüber hinaus kann Morphosys bei erfolgreicher Entwicklung der Antikörper eine Milliarde US-Dollar an Meilensteinzahlungen und rund fünf Prozent Lizenzgebühren vom Umsatz kassieren. Der erste Vertrag mit Novartis 2004 war noch deutlich bescheidener gewesen: Damals bezahlte Novartis nur 30 Millionen US-Dollar über drei Jahre und erwarb für neun Millionen Euro einen Siebenprozentanteil an Morphosys.

Aus technologischer Sicht kann man die Unternehmen anhand der Art der produzierten Antikörper – murine, chimäre, humanisierte und humane Antikörper – unterscheiden. Der Trend geht zur Entwicklung von humanen Antikörpern, da diese eine geringere Immunabwehr des Körpers auslösen und daher effektiver sind. Abbotts Humira war 2003 der erste zugelassene humane Antikörper. Aus Investorensicht konnten in der Vergangenheit jedoch alle Typen von Antikörpern Erfolge verzeichnen.

Zur Gruppe der Medikamentenentwickler gehören Genentech/Roche, Amgen, Imclone, Merck KGaA, Regeneron oder Genmab. Roche und Genentech werden von dem prognostizierten Wachstum stark profitieren, da sie als Markt- und Technologieführer einen Anteil von fast 50 Prozent besitzen. Neben diesen etablierten Unternehmen kann der Investor auch in Firmen investieren, die Antikörper auf der Basis einer neuen Technologie entwickeln: Die belgische Ablynx hat sich auf die Erforschung von Lamaantikörpern spezialisiert. Lamas verfügen über voll funktionstüchtige Antikörper, die sehr viel kleiner sind als menschliche Antikörper. Dadurch können diese sogenannten Nanobodies neue Ziele im Körper erreichen und möglicherweise oral verabreicht werden.

Fresenius setzt mit Removab auf die Entwicklung von bispezifischen Antikörpern. Removab hat bei intraperitonealer Applikation positive Phase-II/III-Ergebnisse zur Behandlung des malignen Aszites gezeigt. Das Besondere an bispezifischen Antikörpern ist, dass sie neben der Bindungsstelle für das Oberflächenantigen noch eine weitere Anbindungsmöglichkeit für bestimmte Immunzellen besitzen. Der Antikörper bildet quasi eine Brücke zwischen der Krebszelle mit dem Antigen und der T-Zelle, wodurch man sich eine verbesserte Immunreaktion erhofft. Removab wurde im Dezember 2007 zur Zulassung eingereicht. Mit der Markteinführung in Europa wird Anfang 2009 gerechnet. Auch das deutsch-amerikanische Unternehmen Micromet arbeitet zusammen mit Astrazeneca an bispezifischen Antikörpern gegen die akute lymphatische Leukämie und das Non-Hodgkin-Lymphom.

Ein vielversprechender Ansatz zur Effizienzsteigerung ist die „Antibody Drug Conjugation (ADC)“: die Herstellung von Konjugaten zwischen Antikörpern und Zytostatika. Dabei werden der Antikörper und das Zytostatikum durch einen Linker verknüpft, der sich in der Tumorzelle auflöst und die Substanzen freisetzt. Seattle Genetics und Immunogen verfolgen diesen Weg. Mit Zevalin und Bexxar sind bereits zwei ADC-Antikörper zugelassen, die allerdings kommerziell nicht sehr erfolgreich sind.

Daneben gibt es Entwicklungsansätze, Antikörper gegen neue Targets zu entwickeln. Das (noch) private US-Unternehmen Oncomed entwickelt in Partnerschaft mit Glaxosmithkline Antikörper gegen Krebsstammzellen. Die österreichische Intercell testet zusammen mit Merck & Co. Antikörper gegen Staphylococcus aureus. Elan und Wyeth forschen an Antikörpern gegen amyloide Plaques zur Alzheimerbehandlung. Viele dieser neuen Technologien und Entwicklungsansätze sind wissenschaftlich sehr interessant. Da sie noch nicht klinisch erprobt sind, bergen sie aber auch ein erhebliches Fehlschlagrisiko.

Anleger, die in Antikörperunternehmen investieren und so am medizinischen Fortschritt partizipieren wollen, sollten folgende Kriterien bei ihrer Kaufentscheidung beachten:

Diversifizierung: Auch wenn die Antikörperentwicklung im Vergleich zur traditionellen Medikamentenentwicklung höhere Erfolgsraten hat, so besteht doch das Risiko, dass der Antikörper nicht wirksam ist oder unerwünschte Nebenwirkungen hat. So haben etwa die Ablehnung der Zulassung von Cimzia gegen Morbus Crohn seitens der Europäischen Arzneimittelagentur und die enttäuschenden Phase-III-Ergebnisse von Ipilimumab gegen Hautkrebs zu deutlichen Kursabschlägen bei UCB und Medarex geführt. Der Investor sollte daher darauf achten, dass das Unternehmen eine möglichst breite Pipeline hat und nicht zu sehr vom Erfolg oder Misserfolg eines einzelnen Antikörpers abhängig ist.

Partnerschaft: Bei der Investitionsentscheidung sollte beachtet werden, dass das Unternehmen eine Partnerschaft hat, welche die Technologie/den Antikörper validiert. So kooperiert etwa Morphosys mit Novartis, Genmab mit Glaxosmithkline, Regeneron mit Sanofi und Ablynx mit Boehringer Ingelheim und Wyeth. Verpflichtet sich das Pharmaunternehmen durch die Partnerschaft auch zum Kauf eines Aktienanteils, so demonstriert dies ein verstärktes Interesse des Partners, welches in der Vergangenheit oft mit einer Übernahme endete. So hatte zum Beispiel Astrazeneca vor der Übernahme von CAT einen 20-prozentigen Aktienanteil erworben. Vor diesem Hintergrund ist die siebenprozentige Beteiligung von Novartis an Morphosys sehr interessant.

Kaufzeitpunkt: Hat der Anleger ein Erfolg versprechendes Unternehmen gefunden, muss er noch über den geeigneten Zeitpunkt für den Aktienkauf entscheiden. Eine Strategie erfahrener Investoren ist, erst nach positiven Phase-III-Daten zu investieren. Wer zum Beispiel Genentech im April 2005 nach der Veröffentlichung der Phase-III-Darmkrebsdaten zu Avastin kaufte, konnte in den nächsten Monaten einen Kursgewinn von 55 Prozent erzielen. Hervorzuheben ist, dass dieser Gewinn mit einem geringen Verlustrisiko verbunden war, weil die klinischen Daten ja schon bekannt waren. Investoren, die bereits im Vorfeld der Studienergebnisse investiert waren, konnten sich zwar über einen Kursverdoppler freuen. Allerdings hatte dieses Investment ein deutlich höheres Risiko.

Übernahmefantasie: Wer mit seinen Investments auf Kursfantasie durch Übernahmen setzt, ist in der Vergangenheit oft fürstlich belohnt worden. Aber aufgepasst: Hier gilt es, die Spreu vom Weizen zu trennen und gerade auch auf die Unternehmensbewertung zu achten. So suchen Imclone und Protein Design Labs schon seit einiger Zeit erfolglos einen Käufer. Auch Biogen musste vor einigen Wochen eingestehen, dass alle Kaufinteressenten aus dem Pharmabereich eine Übernahme abgelehnt hatten. Dabei lag es wohl nicht an der fehlenden Qualität, sondern an dem überteuerten Preis.

Um Investoren die Aktienauswahl zu erleichtern, hat die Deutsche Vereinigung für Finanzanalyse und Anlageberatung eine Checkliste zur Analyse von Biotechunternehmen erstellt (Internet: www.dvfa.de/lifescience).

Antikörper gehören zu den vielversprechenden Bereichen der Biotechindustrie. In den letzten beiden Jahren haben Pharmaunternehmen durch ihr starkes Interesse an der Einlizenzierung von Antikörpern oder durch die Akquisition von innovativen Technologieunternehmen oft deutliche Kurssteigerungen bewirkt. Dieser Trend sollte, gerade auch wegen der dünnen Pharmapipelines und dem Druck durch auslaufende Patente, anhalten. Der Antikörpersektor bietet Investoren daher gute Gelegenheiten, am medizinischen und kommerziellen Fortschritt zu partizipieren.

Dr. Markus Manns, Union Investment Privatfonds
Dr. Christa Bähr, Equity Research, DZ BANK